05/05/2021
O Banco Central elevou a taxa Selic em 75bps na reunião de maio, como amplamente esperado e sinalizado, levando-a a 3,50%a.a. Referendando a atual precificação da curva de juros, o Banco Central indicou explicitamente uma nova elevação de 75bps na reunião de junho e, mais importante, abriu margem para contestar o cenário de normalização parcial da taxa Selic ao dizer que, neste momento, isso parece apropriado. Dada a sinalização oficial, manteremos o nosso call de juros de 5,50%a.a. em 2021 e de 6,50% em 2022, com pequenos ajustes na trajetória do primeiro ano (75bps na reunião de junho, seguido de duas elevações de 50bps e um ajuste final de 25bps na reunião de outubro). Entendemos que há assimetria para um orçamento de juros tanto mais rápido como mais intenso ainda em 2021, levando a Selic para as cercanias de 6,50% já neste ano.
O Banco Central elevou a taxa Selic em 75bps na reunião de maio, como amplamente esperado e sinalizado, levando-a a 3,50%a.a. Referendando a atual precificação da curva de juros, o Banco Central indicou explicitamente uma nova elevação de 75bps na reunião de junho e, mais importante, abriu margem para contestar o cenário de normalização parcial da taxa Selic ao dizer que, neste momento, isso parece apropriado.
Com pequenos ajustes, o cenário geral é similar à discussão do Copom de mar/21. A leitura da atividade continua sendo benigna, mesmo com recrudescimento da pandemia mais intenso do que o originalmente esperado, e a inflação sofre com repasses dos preços internacionais a alimentos e bens industriais, em paralelo ao aumento da bandeira de energia elétrica no curto prazo. Os choques continuam sendo vistos como temporários, ainda que não circunscritos ao primeiro semestre, e há uma dicotomia entre expectativas de inflação de 2022 (que sobem para acima da meta) e comportamento recente dos núcleos (que recuam de “acima” para “no teto” do necessário ao cumprimento das metas).
A meta de inflação está perdida neste ano, com projeção oficial de 5,1%, convergindo a 3,4% em 2022 com um orçamento de juros de 350bps em 2021 (Selic terminal de 5,50%) e de 75bps adicionais em 2022 (Selic terminal de 6,25%). A enorme parte do choque continua vindo de administrados (8,4% em 2021 e 5,0% em 2022), ainda que a inflação de livres tenha subido para 4,0% em 2021. Em 2022, a inflação de livres recua para 2,9%. O horizonte da política monetária já não é mais este ano, e foca explicitamente no ano que vem.
Nossas projeções condicionais possuem orçamento de juros bem parecido com o oficial (5,50% em 2021 e 6,50% em 2022), mas com resultado de inflação distinto tanto no quantitativo como no qualitativo. Para 2021, estimamos IPCA de 5,7%, com leituras mais pressionadas do que as oficiais em administrados (10,1%) e preços livres (4,2%). Temos, portanto, um cenário onde o Banco Central terá que prestar contas por frustrar a meta anual. Já para 2022, estimamos um IPCA que converge para a meta anual de 3,5% ao combinar preços administrados (4,2%) mais baixos e preços livres (3,3%) mais elevados que os oficiais.
Dada a sinalização oficial, manteremos o nosso call de juros de 5,50%a.a. em 2021 e de 6,50% em 2022, com pequenos ajustes na trajetória do primeiro ano (75bps na reunião de junho, seguido de duas elevações consecutivas de 50bps e de um ajuste final de 25bps na reunião de outubro). Entendemos que há assimetria para um orçamento de juros tanto mais rápido como mais intenso ainda em 2021, levando a Selic para as cercanias de 6,5% já neste ano.
Mais detalhes seguem abaixo. Como sempre, texto anterior em vermelho e novo texto sublinhado, com grifos onde julgamos relevante.
(1) Cenário externo: Sem mudança de tom em relação ao último comunicado. Estímulos fiscais e vacinação promoverão recuperação da atividade ao longo do ano, passando a conviver com temores inflacionários em cenário que pode ser pior para os emergentes.
No cenário externo, novos estímulos fiscais em alguns países desenvolvidos, unidos ao avanço da implementação dos programas de imunização contra a Covid-19, devem promover uma recuperação mais robusta da atividade ao longo do ano. A presença de ociosidade, assim como a comunicação dos principais bancos centrais, sugere que os estímulos monetários terão longa duração. Contudo, questionamentos dos mercados a respeito de riscos inflacionários nessas economias têm produzido uma reprecificação nos ativos financeiros, o que podepodem tornar o ambiente desafiador para economiaspaíses emergentes
(2) Atividade doméstica: Leitura continua enviesada para o lado positivo. Apesar de 2a onda da pandemia ser pior, atividade estaria evoluindo de forma mais positiva – é estranho falar isso quando só temos um dado divulgado, para março (produção industrial, que, de fato, superou as expectativas mas ainda mostrou grande contração mensal). O BCB reconhece incerteza ainda acima do usual, e sugere que essa incerteza deve diminuir adiante.
Em relação à atividade econômica brasileira, indicadores recentes, em particular a divulgação mostram uma evolução mais positiva do PIB do quarto trimestre, continuaram indicando recuperação consistenteque o esperado, apesar da economia, a despeitointensidade da redução dos programas de recomposição de renda. Essas leituras, entretanto, ainda não contemplam os possíveis efeitos do recente aumento no número de casos de Covid-19.segunda onda da pandemia estar maior do que o antecipado. Prospectivamente, a incerteza sobre o ritmo de crescimento da economia ainda permanece acima da usual, sobretudomas aos poucos deve ir retornando à normalidade
(3) Inflação e expectativas: Importante mudança na estrutura da discussão. Do lado negativo, reforçou-se a pressão advinda dos preços internacionais sobre alimentos e bens industriais, já sem circunscrever os efeitos ao primeiro semestre do ano. Aumento da bandeira tarifária também seria fator de pressão no curto prazo. Do lado positivo, as medidas de núcleo já não estariam acima do compatível com cumprimento da meta, mas seriam limítrofes (no topo). Por fim, o Focus de 2022 está acima da meta (3,6%), ainda que não tenham sido feitos quaisquer comentários a respeito (deve aparecer na Ata).
Com exceção do petróleo, os preços internacionais das commodities continuaram em elevação, com impacto sobre as projeções de preços de alimentos e bens industriais. Além disso, a transição para o primeiro e segundo trimestres deste ano A continuidade da recente elevação no preço de commodities internacionais em moeda local tem afetado a inflação corrente e causou elevação adicional das projeções para os próximos meses, especialmente através de seus efeitos sobre os preços dos combustíveis. Apesar da pressão inflacionária de curto prazo se revelar mais forte e persistente que o esperado, opatamares mais elevados de bandeira tarifária deve manter a inflação pressionada no curto prazo. O Comitê mantém o diagnóstico de que os choques atuais são temporários, mas segue atento à sua evolução
As diversas medidas de inflação subjacente apresentam-seem níveis acimano topo do intervalo compatível com o cumprimento da meta para a inflação
As expectativas de inflação para 2021, 2022 e 2023 apuradas pela pesquisa Focus encontram-se em torno de 4,65,0%, 3,5 3,6% e 3,25%, respectivamente.
(4) Projeções condicionais: O orçamento de juros passa a ser de 350bps em 2021 e de 75bps adicionais em 2022, levando as Selic’s terminais a, respectivamente, 5,50%a.a. e 6,25%a.a. Ou seja, como ocorrido no Copom de mar/21, mais juros e mais cedo. A projeção oficial de inflação para 2021 passou a 5,1%, número mais próximo do limite superior da banda de tolerância do ano (5,25%). A inflação de administrados foi revista para baixo em 2021 (agora em 8,4%) e para cima em 2022 (5,0%). Com isso, recuperamos uma inflação de preços livres de 4,0% em 2021 (anterior: 3,5%) e de 2,9% em 2022 (anterior: 3,4%). Nossa projeção mais recente é de inflação de 5,7% em 2021, com mais pressão tanto em administrados (10,1%) como em preços livres (4,2%), e mesmo orçamento terminal de Selic. Para 2022, nossa projeção mais recente é de IPCA de 3,5%, com menos pressão em administrados (4,2%), inflação de livres mais elevada (3,3%) e Selic terminal levemente superior à oficial (6,50%).
No cenário básico, com trajetória para a taxa de juros extraída da pesquisa Focus e taxa de câmbio partindo de R$5,7040/US$*, e evoluindo segundo a paridade do poder de compra (PPC), as projeções de inflação do Copom situam-se em torno de 5,01% para 2021 e 3,54% para 2022. Esse cenário supõe trajetória de juros que se eleva para 45,50% a.a. neste ano e para 5,506,25% a.a. em 2022. Nesse cenário, as projeções para a inflação de preços administrados são de 9,58,4% para 2021 e 4,45,0% para 2022.
(5) Balanço de riscos e decisão: Ocorreram mudanças sutis, ainda que importantes, que refletem o cenário observado desde o último Copom. Do lado positivo para a inflação, a assimetria migra de nova rodada de pandemia – que já é um fato – para uma recuperação posterior mais lenta. Do lado negativo, a assimetria está em novos estímulos fiscais ou frustrações com reformas que possam pressionar ainda mais os prêmios de risco – ou seja, já ocorreu uma rodada negativa e ela teve efeito sobre a percepção de risco da economia. O balanço de riscos continua negativo. Como antecipado, nova elevação de 75bps, já mirando somente 2022 e sem prejudicar os objetivos secundários de suavização do ciclo e maximização do pleno emprego – o que, claramente, aparece de forma deslocada no comunicado.
O Comitê ressalta que, em seu cenário básico para a inflação, permanecem fatores de risco em ambas as direções.
Por um lado, o agravamento da pandemia pode atrasar o processo de recuperação econômica dos efeitos da pandemia pode ser mais lento do que o estimado, produzindo trajetória de inflação abaixo do esperado.
Por outro lado, um prolongamentonovos prolongamentos das políticas fiscais de resposta à pandemia que piorepiorem a trajetória fiscal do país, ou frustrações em relação à continuidade das reformas, podem elevarpressionar ainda mais os prêmios de risco do país. O risco fiscal elevado segue criando uma assimetria altista no balanço de riscos, ou seja, com trajetórias para a inflação acima do projetado no horizonte relevante para a política monetária.
O Copom avaliareitera que perseverar no processo de reformas e ajustes necessários na economia brasileira é essencial para permitir a recuperação sustentável da economia. O Comitê ressalta, ainda, que questionamentos sobre a continuidade das reformas e alterações de caráter permanente no processo de ajuste das contas públicas podem elevar a taxa de juros estrutural da economia.
Considerando o cenário básico, o balanço de riscos e o amplo conjunto de informações disponíveis, o Copom decidiu, por unanimidade, elevar a taxa básica de juros em 0,75 ponto percentual, para 2,753,50% a.a. O Comitê entende que essa decisão reflete seu cenário básico e um balanço de riscos de variância maior do que a usual para a inflação prospectiva e é compatível com a convergência da inflação para a meta no horizonte relevante, que inclui o ano-calendário de 2021 e, principalmente, o de 20222022. Sem prejuízo de seu objetivo fundamental de estabilização de preços, essa decisão também implica suavização das flutuações do nível de atividade econômica e fomento do pleno emprego
(6) Próximos passos: Mudança importante na sinalização, deixando claro que o ciclo manterá o atual ritmo acelerado (75bps na próxima reunião) e que, neste momento, a normalização parcial da taxa de juros é apropriada. A elevação de 75bps na próxima reunião já era precificada pelo mercado, mas a “dúvida” sobre a normalização parcial dos juros é um pouco mais hawkish. O cenário parece ser mais assimétrico, na direção de normalização total da taxa Selic mais rápido do que se supunha.
Para a próxima reunião, a menos de uma mudança significativa nas projeções de inflação ou no balanço de riscos, o Comitê antevê a continuação do processo de normalização parcial do estímulo monetário com outro ajuste da mesma magnitude. O Copom ressalta que essa visão para a próxima reunião continuará dependendo da evolução da atividade econômica, do balanço de riscos, e das projeções e expectativas de inflação
