27/10/2022
Bottom line: O Banco Central manteve a taxa de juros em 13,75%a.a. na sua reunião de outubro, como amplamente esperado, fazendo mudanças tópicas na sua comunicação e avaliação prospectiva. Tudo segue como antes, inclusive a nossa visão do cenário oficial. Reafirmamos o nosso call de manutenção da taxa Selic em 13,75%a.a. até o final de 2023, com vistas à convergência da inflação para a meta de 2024.
O Banco Central manteve a taxa Selic em 13,75%a.a. na reunião de outubro, como amplamente esperado, e fez mínimas mudanças na sua sinalização prospectiva. Em linhas gerais, as projeções condicionais seguem mostrando conforto da autoridade monetária com a trajetória de juros esperada pelo mercado, que vê cortes relevantes de juros tanto em 2023 (para 11,25%) como em 2024 (para 8,00%). Em nossa visão, o Banco Central continua tendo uma visão excessivamente benigna do comportamento dos preços livres, como, por sinal, tem sido o padrão nos últimos trimestres.
Não há, dessa forma, grandes mudanças na avaliação do cenário, ainda que tenham ocorrido ajustes marginais na avaliação do cenário externo, trazendo um alerta, bastante indireto, a “aventuras fiscais”, e na percepção de certa moderação do crescimento doméstico. Não há razão para fazermos qualquer mudança em nosso call. Com enorme incerteza quanto ao arcabouço fiscal no qual operará a política monetária, continua mantendo juros estáveis até o final de 2023, com vistas à convergência da inflação para o redor da meta em 2024.
Mais detalhes seguem abaixo. Como sempre, texto anterior em vermelho e novo texto sublinhado, com grifos onde julgamos relevante.
(1) Cenário externo: Ajustes de tom no cenário externo, mantendo o tom geral adverso. Copom destaca a maior sensibilidade a fundamentos fiscais (provavelmente uma menção ao Reino Unido), mas também traz o debate para emergentes. De forma indireta, pode ser lido como um recado para o debate brasileiro.
O ambiente externo mantém-se adverso e volátil, com contínuas revisões negativas para o crescimento das principais economias, em especial para a Chinaglobal e aumento da volatilidade nos ativos financeiros. O ambiente inflacionário segue pressionado, enquanto o processo de normalização da política monetária nos países avançados prossegue na direção de taxas restritivas,0 tornando as condições financeiras mais apertadas. O Comitê notou também a maior sensibilidade dos mercados a fundamentos fiscais, inclusive em países avançados. O Comitê avalia que ambos os desenvolvimentos inspiram maior atenção para países emergentes
(2) Atividade doméstica: Indicação de moderação no ritmo de crescimento da economia
Em relação à atividade econômica brasileira, a divulgação do PIB apontou ritmo de crescimento acima do esperado no segundo trimestre, e o conjunto dos indicadores divulgado desde a última reunião do Copom seguiu sinalizandosinalizou ritmo mais moderado de crescimento
(3) Inflação e expectativas: Inflação segue elevada, a despeito de queda do headline, concentrada nos itens mais afetados pelas mudanças tributárias. Ajustes marginais nas expectativas de inflação no biênio 2022-2023, mas sem grandes novidades.
As diversas medidas de inflação subjacente apresentam-se acima do intervalo compatível com o cumprimento da meta para a inflação
As expectativas de inflação para 2022, 2023 e 2024 apuradas pela pesquisa Focus encontram-se em torno de 6,05,6%, 4,9%5,0% e 3,5%, respectivamente
(4) Projeções condicionais: Mínimos ajustes no cenário condicional, mantendo o tom do último comunicado. Seguimos com a mesma avaliação de antes – a leitura prospectiva oficial é benigna, principalmente nos preços livres, quanto mais se considerarmos o orçamento de cortes de juros implícito no cenário de referência (Selic terminal de 11,25% em 2023 e de 8,00% em 2024). Nossas projeções condicionais são de inflação de 5,5% em 2022, 4,2% em 2023 e 3,2% em 2024; utilizamos, no entanto, juros estáveis em 13,75%a.a. até o fim do ano que vem, com corte para 9,75%a.a. no decorrer de 2024.
No cenário de referência, a trajetória para a taxa de juros é extraída da pesquisa Focus e a taxa de câmbio parte de USD/BRL 5,2025*, evoluindo segundo a paridade do poder de compra (PPC). O preço do petróleo segue aproximadamente a curva futura pelos próximos seis meses e passa a aumentar 2% ao ano posteriormente. Além disso, adota-se a hipótese de bandeira tarifária “verde” em dezembro de 2022 e “amarela” em dezembro de 2023 e de 2024. Nesse cenário, as projeções de inflação do Copom situam-se em 5,8% para 2022, 4,68% para 2023 e 2,89% para 2024. As projeções para a inflação de preços administrados são de –4,03,9% para 2022, 9,34% para 2023 e 3,78% para 2024. O Comitê optou novamente por dar ênfase ao horizonte de seis trimestres à frente, que reflete o horizonte relevante, suaviza os efeitos diretos decorrentes das mudanças tributárias, mas incorpora os seus impactos secundários. Nesse horizonte, referente ao primeirosegundo trimestre de 2024, a projeção de inflação acumulada em doze meses situa-se em 3,52%. O Comitê julga que a incerteza em torno das suas premissas e projeções atualmente é maior do que o usual
(5) Balanço de riscos e decisão: Estritamente igual ao anterior, nisso incluindo uma simetria nos riscos – o que, como dito várias vezes, não nos parece adequado. O horizonte, como esperado, já combina de forma equilibrada os anos-calendário de 2023 e 2024. Notem, novamente, que a inflação de 2024 está ao redor da meta, indicando que o Banco Central está confortável com o cenário de juros de referência.
O Comitê ressalta que, em seus cenários para a inflação, permanecem fatores de risco em ambas as direções. Entre os riscos de alta para o cenário inflacionário e as expectativas de inflação, destacam-se (i) uma maior persistência das pressões inflacionárias globais; (ii) a incerteza sobre o futuro do arcabouço fiscal do país e estímulos fiscais adicionais que impliquem sustentação da demanda agregada, parcialmente incorporados nas expectativas de inflação e nos preços de ativos; e (iii) um hiato do produto mais estreito que o utilizado atualmente pelo Comitê em seu cenário de referência, em particular no mercado de trabalho. Entre os riscos de baixa, ressaltam-se (i) uma queda adicional dos preços das commodities internacionais em moeda local; (ii) uma desaceleração da atividade econômica global mais acentuada do que a projetada; e (iii) a manutenção dos cortes de impostos projetados para serem revertidos em 2023. O Comitê avalia que a conjuntura, ainda particularmente incerta e volátil, requer serenidade na avaliação dos riscos.
Considerando os cenários avaliados, o balanço de riscos e o amplo conjunto de informações disponíveis, o Copom decidiu manter a taxa básica de juros em 13,75% a.a. O Comitê entende que essa decisão reflete a incerteza ao redor de seus cenários e um balanço de riscos com variância ainda maior do que a usual para a inflação prospectiva, e é compatível com a estratégia de convergência da inflação para o redor da meta ao longo do horizonte relevante, que inclui o anoos anos de 2023 e, em grau menor, o de 2024. Sem prejuízo de seu objetivo fundamental de assegurar a estabilidade de preços, essa decisão também implica suavização das flutuações do nível de atividade econômica e fomento do pleno emprego.
(6) Próximos passos: A estratégia de convergência inflacionária continua passando pela manutenção dos juros por período suficientemente prolongado. Ainda que a possibilidade de nova elevação de juros esteja presente, consideramos que mudanças mais consistentes na comunicação oficial serão necessárias para, eventualmente, diminuir os cortes esperados pelo mercado para o início de 2023. Mas temos dúvidas se essa é, de fato, a ideia do BCB…
O Comitê se manterá vigilante, avaliando se a estratégia de manutenção da taxa básica de juros por período suficientemente prolongado será capaz de assegurar a convergência da inflação. O Comitê reforça que irá perseverar até que se consolide não apenas o processo de desinflação como também a ancoragem das expectativas em torno de suas metas. O Comitê enfatiza que os passos futuros da política monetária poderão ser ajustados e não hesitará em retomar o ciclo de ajuste caso o processo de desinflação não transcorra como esperado.
Votaram por essa decisão os seguintes membros do Comitê: Roberto de Oliveira Campos Neto (presidente), Bruno Serra Fernandes, Carolina de Assis Barros, Diogo Abry Guillen, Fernanda Magalhães Rumenos Guardado, Maurício Costa de Moura, Otávio Ribeiro Damaso e, Paulo Sérgio Neves de Souza. Os seguintes membros votaram por uma elevação residual de 0,25 ponto percentual: Fernanda Magalhães Rumenos Guardado e Renato Dias de Brito Gomes
